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计算机行业p/ocf估值法:成长企业的“估值锚”

发布时间:2017-09-18    研究机构:招商证券

成长股的另一个“估值锚”:P/OCF。成长股的估值难下定论多高的P/E合适。通过研究SaaS类型成长股我们发现个共同点:OCF的成长性与市值的增长相匹配。进而扩展到更多科技成长型企业,我们通过线性回归和相关性分析发现企业的OCF增量和当年末市值具有强相关性,我们认为:对于新业务、新产品或者运营模式发生较大改变的科技公司来讲,在净利润尚未完全体现时,OCF是强化投资者信心的重要指标。典型的代表如:亚马逊、Salesforce高P/E背后是稳定的P/OCF(市值/经营性净现金流),比值多年在30-40区间。

“P/OCF”VS“P/E”:OCF相比于净利润主要调整了折旧和摊销、营运资本的变化以及非经营性损益,是更真实、更具连续性且易观测的反映公司实际业务经营情况的指标。P/OCF这一指标将成长型企业投入和回报差期错配的特征,以及经营模式或市场竞争力变化带来的营运资本结构的变化等因素均纳入了考虑,是反映公司业务经营效率更前瞻的指标。当然,成功的盈利模式必然将引领P/E的回归,我们判断研发和销售费用投入的增速拐点是净利润显效的信号。

“P/OCF”VS“P/FCF”:P/OCF相比于P/FCF具备更强的稳定性。自由现金流(FCF=OCF-CE)是在不影响公司持续发展(再投资需求)的前提下可供分配给企业资本供应者的最大现金额,企业成长过程中必定会有阶段性的资本性支出(CE)波动,因而带来P/FCF的波动。相比于一般企业以再投资需求为主的资本性支出,科技成长型企业更多的是对未来或新业务的投资。若企业这种投资或者说战略性部署符合产业趋势或被投资者认可,公司的P/OCF仍然会保持稳定。

投资建议:从新业务或模式转型以及产品创新角度推荐用友网络(600588)、广联达、恒生电子。管理软件龙头用友布局云服务多年,籍企业智能化升级的IT扩张契机将持续受益于软件的SaaS化;泛基建龙头广联达率先实现垂直细分领域的SaaS化;科技金融王者恒生电子高壁垒,强创新,强烈推荐。

风险提示:技术落后风险;行业竞争加剧导致毛利率下滑风险。

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